图源：豆包

近日，改日衣着健康科技股份有限公司（下称：SKG改日健康）向港交所提交招股书，其中一组数据令东说念主玩味：限制2025年前9个月，SKG改日健康宣派股息1.99亿元，而同期的净利润仅为1.06亿元，派发的股息是同期净利润的1.87倍。

与高额分成酿成反差的是，SKG改日健康的计息银行借款从2022年底的17.3万元，激增至2025年第三季度末的1.8亿元，借款用途则是“为营运资金及支撑业务彭胀提供资金”。

值得缜密的是，SKG改日健康创举东说念主刘杰和其夫东说念主适度着公司近86%的股份，以此筹商，1.99亿元的“突击分成”中有约1.71亿元流向了刘杰老婆的腰包。

突击分成的作念法激发了外界对其转嫁财务风险及里面管理的质疑，与SKG所属归并赛说念，且早于其上市的倍交代还是展示了里面管理失控所带来的后果。

2025年12月底，倍交代创举东说念主马学军因涉嫌信息线路作恶违纪被立案打听，在此之前，倍交代还屡次因往来款、里面适度等问题收到监管问询函。

除了创举东说念主通过“财技”套利，这两家推拿仪企业还有“重营销、轻研发”等诸多相似之处，还未收效上市的SKG改日健康，还是和倍交代踏入归并条河流。

借款激增千倍名为补血营运？实为分成“填坑”

这不是SKG改日健康第一次谋求登陆成本商场。

2022年6月，SKG改日健康开动创业板上市讨论，一年之后裁撤了苦求；2024岁首SKG改日健康转战北交所，到了2025年7月再度裁撤；2025年12月，又向港交所递交了招股书。

这不是SKG改日健康第一次在IPO流毒阶段大额分成。

鳌头财经发现，在2020年和2021年，SKG改日健康差异分成1.55亿元和1.6亿元，彼时的刘杰老婆平直及波折适度的公司股份占比为93.05%，系数3.15亿元的分成中约2.93亿元由刘杰老婆取得；2022年和2023年，SKG改日健康又差异宣派股息5000万元和3000万元，整个分成也都于往日支付。

不同的是，彼时的SKG改日健康尚未大额借款补充运营资金。招股书泄露，2022年至2025年前三个季度，SKG改日健康的计息银行借款差异为17.3万元，1266万元、7004万元和1.8亿元。

在招股书中，SKG改日健康明确说起“银行借款限制2025年9月30日及2025年10月31日有所加多，主淌若为营运资金及支付业务彭胀提供资金”。恰恰的是，其在招股书通常提到“限制2025年9月30日止9个月，向权利鼓动遴派股息1.99亿元，并已于2025年9月及10月支付”。

大额分成常常传递出一个信号：公司有筹商者以为当下是现款答复的最好节点，以致优于公司改日发展。“举债彭胀”也传递出一个信号：公司仍需要资金发展，但选拔通过债务样子而非动用留存利润。

两个信号同期出现，意味着SKG改日健康用借款替代了本不错用于发展的留存收益，并将收益以现款体式返还给了鼓动。

“关于私东说念主公司而言，这么的财务操作无可厚非，可归结为鼓动自治问题，关于谋求上市的公众公司而言，是管理结构的问题。”行业分析东说念主士向鳌头财经暗示，“尤其是这一操作中最大的受益东说念主为大鼓动，这本体上是将财务风险转嫁给了上市后的公众投资者。”

行使公司上市“套利”的不啻SKG改日健康，鳌头财经查询历史贵府发现，倍交代自上市以来，创举东说念主马学军屡次通过职工借款、商量公司、违纪担保等样子占用上市公司资金。

就在被立案打听前一个月，马学军以自己资金需求为情理，减抓了255.26万股，B体育系数套现约6470.79万元。

中枢居品下滑增长依赖营销

刘杰老婆的算盘打得很明晰，通过银行借款和IPO募资拓展业务，如果收效找到第二增长弧线齐大欢畅，即便找不到，财帛也早已落袋为安。

事实上，SKG改日健康近几年的财务现象并不乐不雅。招股书泄露，2022年至2025年前三季度，其营收差异为9.04亿元、10.46亿元、10.45亿元和8.78亿元，同期的净利润则差异为1.19亿元、1.26亿元、1.35亿元和1.06亿元。

不错看出，在营收和净利润界限上，SKG改日健康濒临着见顶的压力，这源于其对过往生意旅途的依赖。

最初是品类依赖，SKG改日健康营收主要起首于肩颈推拿仪等居品，公司将其归为智能肃穆衣着建造业务，陈说期内，该业务的营收差异为7.58亿元、8.88亿元、8.55亿元和6.3亿元，同期的总营收占比则差异为84.4%、85.3%、82.4%和72.5%。

2024年该业务还是出现了营收同比下滑的情况，到了2025年前三季度，该业务营收尽管同比微增了0.2%，其中总营收占比终年在50%傍边的中枢居品肩颈肃穆衣着建造营收同比下滑了1.85%来到3.85亿元，累赘了全体功绩。

“当中枢居品增长停滞时，品牌方经常濒临两种选拔，要么加大研发进入，诱惑第二增长弧线，要么加大营销进入，深挖现存商场，晋升运营遵守。”行业不雅察东说念主士向鳌头财经暗示。

“营销依赖”的惯性让SKG改日健康选拔后者。2022年至2025年前三季度，其销售及营销开支差异为1.64亿元、2.15亿元、2.25亿元和1.98亿元，同期的总营收占比差异为18.2%、20.6%、21.6%和22.6%，双双走高。

与之酿成较着对比的是，归并时天职其研发用度差异为8216万元、9550万元、7917万元和5812万元，总营收占比差异为9.1%、9.1%、7.6%和6.6%。

“用度端的变化泄浮现是一家‘运营驱动’而非‘鼎新驱动’的公司，这亦然稠密消耗品牌的选拔，在已劝诫证的商场中通过提高营销遵守获取笃定收益，可能比进入具有不笃定性的研发更‘经济’。”前述行业不雅察东说念主士向鳌头财经分析说念，“但问题在于当营销进入达到边缘效应拐点，增长又将来自那处？”

事实上，SKG改日健康的作念法与倍交代如出一辙，只不外倍交代更甚。历史财报泄露，2021年至2024年，倍交代销售用度的总营收占比差异为40.75%、53.84%、53.94%和50.16%；研发用度的总营收占比则差异为3.97%、6.40%、4.59%和5.38%。

回到SKG改日健康，营销用度逐年升高，总营收却堕入滞涨，似乎阐扬其还是到了功绩拐点，倍交代的历史财务功绩通常为SKG“打了样”。

在2021年上市之前，倍交代营收、净利润相连3年同比增长，但上市之后便来到功绩拐点，2022年至2025年前三季度，倍交代营收差异为8.96亿元、12.75亿元、10.85亿元和5.52亿元；净利润差异为-1.24亿元、-5086万元、1025万元和-6562万元。

上市不成科罚生意旅途问题，只会放大生意旅途的特征，SKG改日健康当底下临的真确问题，粗略不是如何通过上市审核、不是恢复“突击分成操作是否合规”，而是如何身手不走倍交代的老路。